【脉信科技】矿监严打下，比特大陆2022年将飙升成第一大客户

1、注册制下，在IPO审核过程中，我们越来越关注和愿意讨论一个问题，就是思考发行人业务合作背后的商业逻辑。 商业合作的模式和方式可以有多种形式，有的甚至看起来有点“变态”，只要符合行业规则和基本商业逻辑，不一定会对IPO构成实质性障碍。 基本的业务逻辑是什么？ 总结和回答都不容易，但小冰认为有一个基本原则可以参考：商业合作是双赢的，是可以让双方利益最大化的选择。 如果别人吃亏，只有发行人获利，是否存在洗白业绩的情况？ 如果发行人觉得自己吃了亏，变成了活雷锋，有没有利益转移的可能？ 反正不管是IPO审核，还是基本问题的判断，任何商业合作都可以“算账”，一桩桩一桩桩的算清楚，没有一个空白。 如果一笔交易混得一团糟，要么是会计水平不行，要么背后一定有猫腻。

2、具体到本案的发行人，涉及的问题应该说是一个典型的问题，需要从最底层的业务逻辑来解释。 按照以往的IPO审核标准，这个问题几乎是不可能接受的。 不过，在目前的注册制审核下，如果IPO顺利通过，就意味着这种情况是被允许的。 针对该情况，涉及以下敏感典型客户问题：①发行人2022年新增客户将成为发行人第一大客户； ②发行人与客户约定固定的购买金额，发行人给予一定的价格优惠； ③新大客户受政策调控影响业绩大幅下滑。 后续购买能否得到保障？

3、关于发行人与本客户比特大陆的合作，发行人同意在2022年3月报价的基础上给予比特大陆一定的优惠，比特大陆承诺向发行人采购的含税材料总量为不低于人民币8000万元。 具体来说：

(1) 2019年至2021年，发行人将继续向比特大陆销售产品，最高销售额超过1000万元。 ①2020年发行人与比特大陆的交易金额之所以只有400万元，是因为2020年8月，由于比特大陆资金周转压力和逾期付款，发行人主动中止与其交易，随后还清了2021年3月会费，收款后继续合作？ 这个时候，比特大陆的资金问题解决了吗？ 资金问题仅仅是控制权之争吗？ ②2019年和2021年，在量产供货时间只有4个月和5个月的情况下，目前比特大陆的交易金额分别为1068.49万元和1332.48万元。 如果按照12个月年化模拟计算，2019年和2021年与比特大陆的交易金额分别为2931.77万元和2840.01万元。 发行人的意思是，2019年和2021年的交易规模也是2000万元，这样看来，2022年1-6月销售额3600万元的增速，似乎并没有那么突兀。

(2) 2022年3月，比特大陆承诺固定购买量，发行方给予价格优惠。 至于降价的折扣率，可能因为是商业机密，所以可以免于披露，也没有看到数据。

（3）2022年1-6月，比特大陆成为发行人第一大客户，半年销售额3600万元，是上年1000万销售额的3倍。 2022年1-6月世纪云芯销售收入大幅增长的原因：①2021年以来比特大陆内部经营逐渐趋于稳定； 业绩增长提供了一定的保障。

（4）发行人向比特大陆销售的毛利率在10%至16%之间，波动较大。 ① 对于与比特大陆的合作金额波动较大、毛利率也波动较大的原因，发行人也解释道：比特大陆长期以来希望通过大规模采购来降低成本，向比特大陆销售的毛利率为当时只有10%。 不同意降价，后期发行人网络变压器产品的收入有所下降，所以如果比特大陆的采购有保障，那么比特大陆的产品成本就可以降低。 综合考虑后，决定签订本合同。 这个解释很坦诚，包含了不愿意降价，又愿意降价的心路历程。 ②为何发行人对比特大陆的销售毛利率在折让销售价格后大幅提升，至少达到16%，创历史新高？ 发行人的解释主要是出于成本控制的考虑。 你觉得这怎么样？ 经得起验证吗？ (5)2021年5月，监管政策表示将严厉打击比特币交易，比特币价格也出现大幅下跌。 比特大陆的运营是否存在不确定性？ 发行人解释说，比特大陆矿机的全球销量还是很不错的，而且是预售机型，至少以后的性能可以保证。 4、最后，必须要注意的一个问题是发行人是否对比特大陆这个客户有显着依赖。 结论当然是不会构成依赖，但根据发行人模拟计算的相关财务数据，说完全不存在依赖是不现实的。 此外，他们都是最大的客户。 怎么可能不对经营业绩产生重大影响呢？ 模拟计算如下： ①假设比特大陆未来年度采购需求下降至2019年左右的水平，模拟计算得出比特大陆向发行人的采购金额减少4147.88万元，减少金额占为发行人2022年预计营业收入区间（5.1亿元）。 -5.6亿元）占比7.41%至8.13%。

②如果发行人2022年1-6月和1-9月对比特大陆的月均销售收入下降到2022年1-2月的水平，则发行人2022年1-6月和1-9月的销售收入分别为21958.32万元和33871.82万元，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为3035.83万元和4678.06万元。 ③如果发行人2022年1-6月和1-9月对比特大陆的月均销售收入下降至2019年9-12月的水平，则发行人2022年1-6月和1-2022年1-9月的销售收入分别为20982.1万元和32373.08万元，以及扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为2,901.57万元和4,429.76万元。 ④ 假设剔除比特大陆销售收入，经计算，发行人2021年、2022年1-6月、2022年1-9月销售收入分别为45277.9万元、19516.22万元、30208.66万元，扣除后非经常性损益 归属于母公司股东的净利润分别为5891万元、2699.96万元和4071.16万元。

1、2018年底，发行人与比特大陆全资子公司世纪云芯建立业务关系，主要向其销售功率磁元器件。 2019年至2021年，其销售收入分别为1068.49万元、473.41万元、1332.48万元。 2022年3月，发行人与比特大陆签订为期一年的购买合同。 比特大陆承诺固定购买金额，发行人给予比特大陆一定比例的销售价格优惠。 2022年1-6月，世纪云芯成为发行人第一大客户，当期实现销售收入3660.71万元，较上年增幅较大。 2、报告期内各期发行人对比特大陆销售的毛利率分别为16.17%、10.22%、10.54%、16.18%。 3、媒体报道显示：（1）2021年5月，我国监管部门明确表示将严厉打击比特币挖矿和交易。 受此影响，比特大陆的蚂蚁矿机在全球现货市场暂停销售。 (2) 比特币价格自2021年11月达到高点后，出现大幅下跌。

1、结合矿机行业市场需求变化、世纪云芯经营情况、发行人在手订单情况、磁性元件产品具体应用情况等，说明销量大幅增长的原因报告期内世纪云芯的收入。 合同到期后世纪云芯是否存在销售收入大幅下滑的风险，并完善相关风险提示

（一）发行人与比特大陆交易概况 1、发行人与比特大陆交易概况 2019年1-6月至2022年，发行人对比特大陆的销售金额及销售毛利情况如下：

发行人主要向比特大陆销售功率磁元器件，主要用于比特大陆自产矿机的电源模块。 2022年3月，发行人与比特大陆旗下深圳世纪云芯科技有限公司（以下统称“比特大陆”）签署合作协议。 发行人同意给予比特大陆一定的比特大陆承诺，自2022年3月1日至2023年2月28日期间向发行人采购物资，合计含税金额不少于8000万元（不含税金额为7079.65万元） ). 2022年1-2月和3-6月，发行人对比特大陆的销售额分别为814.03万元和2846.67万元。 比特大陆对发行人的增持主要集中在2022年3月供应价格下调后，2019年和2021年发行人对比特大陆的增持将集中在2019年9月-2019年12月和2021年8月-12月，即批量交易2019年和2021年的时间只有4个月和5个月，所以目前的销售规模相对较小。 根据12个月年化模拟计算，2019年和2021年的交易金额分别为2931.77万元和2840.01万元。

2、发行人与比特大陆的合作历史，以及2019-2021年交易量变化的原因。2019-2021年，发行人对比特大陆的销售集中在2019年9月-12月和2021年8月-12月，即也就是说，2019年，2021年的批量交易时间只有4个月或5个月，主要原因有：（1）2019年9月开始批量供应，发行人2018年底与比特大陆建立业务关系以批量试生产为主，从2019年9月开始向比特大陆批量供货，2019年9月至2019年12月，发行人对比特大陆的交易金额为977.26万元，占当年对比特大陆销售金额的91.46% . （二）2020年初至2021年7月，公司主动减持并暂停与其交易。 2019年年底，比特大陆内部控制出现了争议。 发行人逾期付款。 受此影响，发行人自2020年初开始主动缩减交易规模。2020年8月起，发行人逐步暂停向比特大陆出货。 （3）2021年8月起逐步恢复合作。2021年第一季度，比特大陆控制权争夺战结束； 2021年3月，比特大陆向发行人清偿逾期应收账款。 2021年8月，比特大陆新款S19j Pro蚂蚁矿机开启全球期货订单并迅速售罄，比特大陆经营业绩大幅提升。

受此影响，2021年8月起，发行人将逐步恢复与比特大陆的合作。 2021年8月以来，发行人与比特大陆的交易金额逐渐增加。 8-12月实现销售收入1183.34万元，占比特大陆目前全年销售收入1332.48万元的88.81%。 月均交易额已基本恢复至2019年同期水平。 （二）2022年1-6月世纪云芯销售收入大幅增长的原因 1、2021年以来比特大陆内部经营逐渐趋于稳定； 在预售模式下，比特大陆2021年下半年预售订单规模大幅增长，为2022年业绩增长提供了一定保障（1）上半年内控纠纷结束后2021年一季度，比特大陆运营逐步趋稳，新品上线速度大幅加快 （2）在预售模式下比特币挖矿机价格，比特大陆2021年下半年预售订单规模大幅增长，提供了一定的支撑为2022年业绩增长提供保障。根据公开检索到的信息，比特大陆2021年营收约为80亿至90亿美元，利润率在50%至60%之间。 据比特大陆采访，其2021年和2022年上半年的经营业绩将继续增长。 比特大陆经营业绩增长趋势与同行业公司一致。 根据嘉楠科技（CAN.US，主要加密矿机厂商之一）的定期报告，其2021年的经营业绩将比2020年增长近10倍，2022年一、二季度也将保持相对稳定与2021年同期相比高速增长。 详情如下：

2、2022年3月，发行人与比特大陆签署合作协议，通过产品降价方式每年采购不低于7079.65万元，采购份额大幅提升。 发行人与比特大陆于2022年3月签署的合作协议，一方面是比特大陆自身的采购需求不断增加，希望通过大规模采购来降低采购单价。 另一方面，在发行方同意大幅下调价格以实现供应份额增加的背景下，基于自身利益的保护，希望比特大陆在合约中明确约定双方的权利. 义务条款。 ①比特大陆希望通过大规模采购降低采购成本②比特大陆要求产品降价，因为发行人2021年的毛利率只有10%左右，所以短期内不接受上述采购条件③受疫情等因素影响、发行人网络变压器产品收入下降 ④ 经发行人梳理，在一定程度上保证采购份额的情况下，比特大陆产品的供货成本可以降低。 综合考虑，2022年3月，发行人与比特大陆签署合作协议，发行人同意给予比特大陆一定优惠，比特大陆承诺在2022年3月1日至2023年2月28日期间向发行人采购材料。总计已税额不少于8000万元（不含税7079.65万元）。 供应价格下调后，比特大陆向发行人的采购量逐渐增加。 2022年1-2月和3-6月，发行人对比特大陆的销售额分别为814.03万元和2846.67万元。 比特大陆从发行人采购量的增加主要集中在2022年3月供应价格下调之后。

（三）是否存在合约到期后世纪云芯销售收入大幅下滑的风险，完善相关风险提示 1、发行人在合约签订前与比特大陆有批量交易。 合约到期后，预计比特大陆将继续向发行人采购动力磁性元件 发行人自2018年起与比特大陆建立业务关系，在2022年3月签署上述协议前，发行人为其中之一比特大陆工业电源功率磁元器件供应商。 2019年和2021年，在量产供货时间只有4个月和5个月的情况下，目前比特大陆的交易金额分别为1068.49万元和1332.48万元。 如果按照12个月年化模拟计算，2019年和2021年与比特大陆的交易金额分别为2931.77万元和2840.01万元。 (1) 比特大陆与发行人形成合作粘性，合约到期后有望保持较高的申购份额。 比特大陆本身对产品质量稳定、价格有竞争力、产能稳定的供应商具有合同粘性。 上述合约协议到期后，在发行人产品定价和产能满足客户需求的情况下，比特大陆将继续向发行人采购工业电源用功率磁元器件。 虽然采购份额存在下滑风险，但预计仍将维持在较高水平。 （2）虚拟货币价格大幅下跌，矿机市场存在需求下降的风险。 2021年下半年，受益于算力大幅提升的S19 XP新品上线，以及虚拟货币价格的上涨，比特大陆本期预售订单规模大幅增长。

由于预售订单交付周期在半年左右，比特大陆2022年的产销规模可以得到相对保障。 2022年以来，由于虚拟货币价格下跌，比特大陆存在下游矿机客户投资意愿减弱导致销量下降的风险，进而向上传导为发行方采购需求下降，发行方将面临销售额下降的风险。 但另一方面，虚拟货币价格的下跌比特币挖矿机价格，客观上会导致前几年的矿机产品因产量下降，无法覆盖电力运维成本而被迫停产。 原矿机持有人有购买新设备的客户。 另一方面，由于比特大陆2022年新品算力较往年明显提升，将进一步刺激客户购买新设备，避免自身算力被稀释。 2、发行人存在比特大陆销售收入下降的风险。 据比特大陆采访，其2022年1-6月的经营业绩与2021年同期相比将持续增长。假设比特大陆未来全年的采购需求下降到2019年左右的水平，发行人的采购份额将与2019年9-12月相对一致，模拟计算将比特大陆向发行人的购买金额从2022年的7079.65万元减至2931.77万元，减少4147.88万元，占发行人的比例为7.41%至8.13%预计2022年营业收入区间（5.1亿元至5.6亿元）。 详情如下所示：

3、比特大陆销售收入下降对发行人经营业绩无重大影响 （1）发行人经营业绩对比特大陆无重大依赖 ①假设比特大陆2022年月均销售收入下降至在协议签署之前。 根据模拟计算，如果发行人2022年1-6月和1-9月对比特大陆的月均销售收入下降到2022年1-2月的水平，则发行人2022年1-6月和1-9月的销售收入将分别为分别为21,958.32万元和33,871.82万元，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为3,035.83万元和4,678.06万元。 若发行人2022年1-6月和1-9月对比特大陆的月均销售收入下降至2019年9-12月的水平，则发行人1-6月和2022年1-9月的销售收入分别为20,982.10万元和323,730,800元，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为2,901.57万元和4,429.76万元。 具体情况如下： ② 假设报告期剔除比特大陆营收，假设剔除比特大陆销售收入，发行人2021年、2022年1-6月、2022年1-9月销售收入分别为45277.9万元、19,516.22万元、30,208.66万元，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为5,891.00万元、2,699.96万元、4,071.16万元。 （2）发行人为其他客户（如威马士）提供的车用功率磁元器件和贴片电感的收入增长，可以部分抵消比特大陆销售收入可能下滑带来的潜在风险。 截至2022年10月15日，发行人对威玛士的订单总额为4,969.21万元，其中2022年底前预计交付订单金额为2,359.06万元，2022年底前预计交付订单金额2023年一季度为2610.15万元，预计2023年一季度交付订单金额较发行人2022年一季度对威马士的销售收入高达2024.3万元。汽车用磁力元器件收入规模的扩大，将在很大程度上抵消比特大陆销售收入可能下滑的风险。 1-30 目前用于网络通信领域的贴片电感厂商主要有西北太清、明普光电、发行商等。 发行人是较早研发用于网络通信领域的贴片电感的企业，也是目前的主要生产企业之一。 将充分受益于未来贴片电感市场需求的大幅增长。

2、说明在发行人对世纪云芯2022年1-6月销售价格给予折让的情况下，世纪云芯毛利率大幅提升的合理性

(1) 由于销售折扣较高，发行人2022年1-6月对比特大陆的销售毛利率将低于其他客户。 受益于 2022 年 3 月以来大宗商品价格回落，以及功率磁元器件产销大幅增长，由于单位人工和制造成本下降，发行人向比特大陆销售功率磁元器件的毛利率和其他客户2022年1-6月较2021年呈上升趋势。2022年1-6月，由于发行人给予比特大陆较高的销售折扣，发行人2022年1-6月向比特大陆销售的功率磁元器件毛利率本期较2021年增加6.73个百分点，较同期其他客户毛利率增加15.01个百分点，其毛利率增速较低。 (2)发行人向比特大陆销售毛利率变动的原因。 2022年1-6月与2021年相比，比特大陆主要产品发行人毛利率有所上升，主要原因是单位成本下降幅度高于平均销售价格下降幅度。 本期单位成本下降的主要原因有：1、2021年产品单位成本较高（1）为首次生产的新产品，加工工艺尚不成熟， （2）功率磁性元件产销规模低，单位制造成本分摊额度较高 2、2022年1-6月产品单位成本下降，材料成本下降变化与商品价格变化密切相关。 2022年3月以来，受大宗商品价格下跌、大宗采购议价能力提升及部分材料改质影响，发行人磁芯等功率磁性元器件所用主要原材料采购均价, 明显下降。

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